江西海绵专用胶价格 年入31亿却亏1.8亿，被撕裂的3D印股

摘要：

3D 印赛道十年间三起三落，从创客玩具到分布式制造，再到如今的 AI 个化生产，这个行业的故事在不断翻新。如今消费龙头"创想三维"冲刺 IPO，营收持续增长，净利润却由盈转亏。这个被资本反复讲述的风口，究竟是真实产业升，还是场被放大的叙事？

凤凰网科技《风眼观察》出品

作者｜路春锋

编辑｜董雨晴

顶着"物理 AI+ 消费 3D 印股"的光环，创想三维即将于 5 月 29 日敲响港交所的铜锣。发行价每股 18.80 港元，全球发售约 7342 万股 H 股，集资规模约 13.8 亿港元，市值逼近 90 亿港元。公开发售孖展认购度突破 3000 倍——仅截至 5 月 26 日，认购倍数就冲到了 3061 倍。

数字看上去很美。但如果细看这公司的招股书和上市历程，不难发现：在港股" 3D 印股"故事的另面，这份 IPO 走得并不稳当，甚至可以说是颤颤巍巍。

三次递表，四年闯关

创想三维的 IPO 之路，远非表面那样帆风顺。

这公司的故事始于 2014 年。四位 85 后——陈春、敖丹军、刘辉林、唐京科——在圳场 3D 印展上偶然结识，拍即，用 100 万元启动资金在间 20 平米的办公室里成立了公司。

凭借款售价仅 500 美元的 CR-10 印机开海外市场，2017 年 Ender-3 是在海外爆火，短短几个月售出 10 万台，举奠定行业地位。

2021 年，创想三维完成 A 轮融资，引入腾讯创投、创投等机构，投后估值 40 亿元。彼时的它，看起来是个的资本故事。

然而真正走向资本市场的路，却波三折。2023 年 12 月，创想三维签署辅协议，启动 A 股上市进程，但短短年多后便告搁浅。2025 年，公司改道港交所，先后于 2 月、8 月两次递表，但招股书到期失。直到 2026 年 3 月，才三次向港交所递表，终于 5 月 11 日通过聆讯。

三次递表、四年闯关，从 A 股到港股的辗转，本身就折射着这公司 IPO 之路的波折。

就在此次临近上市之际，据《每日经济新闻》报道，5 月 22 日，香港投资者权益关注组还曾公开敦促港交所立即暂停创想三维的 IPO，理由是招股书"存在信息披露失实问题，尤其是正在进行的知识产权诉讼及相关风险"。

争议的核心，是起在美国持续过四年的利侵权诉讼。卢森堡 3D 扫描技术公司 Artec Europe 在纽约州法院起诉创想三维及其供应商侵犯利和版权。关注组同时指出，创想三维与国内同行拓竹科技还存在版权和平台纠纷——拓竹科技起诉创想三维旗下平台"创想云"擅自复制、商用数千份用户创作的 3D 模型。

但截至发稿，创想三维始终未正面回应这些质疑。

3D 印：个被反复讲述的"伪风口"

创想三维作为消费 3D 印赛道的龙头，背后折射的是整个赛道的不稳定。

2013 年前后，桌面 3D 印次进入大众视野——那轮的关键词是"人人都能制造"。台几千块钱的设备，加上开源模型，似乎就能把制造业的门槛抹平。但很快，现实给出了反馈：印速度慢、精度有限、材料受限，大多数使用场景只停留在"印小玩具"和客实验，商业闭环并未真正形成。那轮热潮迅速退去，留下的是批库存和地鸡毛。

二次机会出现在 2020 年前后。居隔离、DIY 需求爆发，叠加供应链阶段受阻，3D 印被重新包装为"分布式制造"的解决案。逻辑听上去理，不依赖大规模工厂，小批量、就地生产。但问题依然没有变化：需求是阶段的，用户粘也不强。后期，随着宏观环境恢复正常，这种暂时的需求也随之回落。

到了今天，故事再次被重写。这次的关键词换成了" AI+ 个化制造"。理论上，AI 可以降低建模门槛，让多普通用户参与设计，从而放大 3D 印的使用场景。但这像是在原有叙事上的次技术叠加，而不是底层需求有什么变化。

图｜来源于网络

也正因如此，3D 印始终绕不开两个核心问题：，需求到底是什么？是工业端的刚需，还是消费端的玩具？二，增长质量是否成立？出货量可以通过降价和渠道扩张快速做起来，但利润是否同步？

在这样的背景下，创想三维的 IPO，走的就是这条故事链里 AI 叙事的新环。

从招股书数据看，公司确实在增长。2023～2025 年，营收分别为 18.83 亿元、22.88 亿元、31.27 亿元，对应同比增速 21.5、36.7。

但另条曲线却在向下，归母净利润从 1.29 亿元降至 0.89 亿元，再到 -1.83 亿元，盈利能力持续恶化。官解释是受股份发行影响，次计提了股权激励。实际上，近几年其销售与营销开支也在不断上涨，同样侵蚀了利润，pvc管道管件胶是典型的钱换市场。

在收入结构面，2025 年，3D 印机贡献了 57.1 的收入，耗材占 13.4，3D 扫描仪占 11.7。而从增速看，真正拉动增长的并不是印机本身，而是耗材（+60）和扫描设备（+76.2）。

图｜源自企业招股书

这说明，公司收入的增量不光来自印机销售，硬件只是入口，用来扩大装机量；真正的利润，来自后端的耗材和生态。

可这个模式成立的前提是，用户须被锁定。

如果用户可以使用三耗材，那么毛利环节就会被迅速侵蚀；而如果设备本身足够耐用、换周期过长，那么新增收入又会失去持续。而两种风险，本质上都在说：公司还尚未形成稳固的盈利闭环。

此外，2023 年和 2024 年，创想三维经营活动现金流净额分别为 1.61 亿元和 1.73 亿元，但到了 2025 年，这个数字急转直下，由正转负，变成负 6397.7 万元。背后是创想三维为应对扩张，货越备越多，但钱的回收周期也变长了。这让其现金及现金等价物仅剩 2.77 亿元。

对此，国元证券 5 月 25 日新研报给出的结论也是：谨慎申购。

上市之后，场考验开始了

经过多年的发展，3D 印确实不是个"伪技术"，但它接近种补充型的制造式，而非主流生产范式。

在小批量试制、复杂结构件、个化定制等，这些地传统制造法规模化的场景里，它具有不可替代。但标准化、大规模、稳定交付，才是工业体系的主体。

在这些维度上，3D 印至今法给出套可以挑战传统工艺的解法。成本、速度慢、致差，这些问题都不是短期内通过 AI 法或软件优化可以解决的。所以，对于消费厂商而言，增长逻辑从开始就被限定住了。

像创想三维这样的公司，并不依附于工业升，而是依附于"兴趣扩散"。招股书显示，其海外收入占比过 70，主要包括北美（32.2）和欧洲（25.1）；核心客户群体包括客玩、DIY 好者、教育机构以及近年来兴起的" 3D 印农场"（种小型批量代工厂）。

此外，还有部分订单来自内容平台带动的"创作热"。不过，这些需求有个共同特征：它可以在短时间内爆发，但很难沉淀。

这也是为什么我们总是看到，3D 印行业直在"热—冷—再热"的循环中反复。简单说就是，这个行业它不是没有需求，而是没有那种"非用不可"的刚需求。

图｜源自企业招股书

早年间，创想三维曾凭借个价比出重围，奠定了出货量基础。但随着后来者的进入，尤其是拓竹等主要竞品的强势崛起，让创想三维的地位不保。

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数据显示，创想三维核心产品 3D 印机的年度出货量已从 2023 年的约 87 万台降至 2024 年的约 72 万台，降幅约 17.2。而对手拓竹科技 2024 年的出货量达到约 120 万台，已实现反。

从招股书来看，创想三维也在努力突出其科技属——强调 AI 赋能、强调利壁垒、强调技术积累。但如果把这些叙事拆开看，会发现它的支撑没有想象的那么牢固。

先是研发投入的强度不。招股书显示，近三年研发开支占当年收入的比例分别为 5.1、6.5、7.1，这水平在制造业里不低，但在以技术为核心竞争力的域，这只能刚刚及格。

特别是与些研发投入常年维持在 15 上下的工业 3D 印公司相比，例如国内的华曙科、铂力特，国外的比如 Stratasys、3D Systems。这种差距，意味着双在底层技术演进上的节奏或许并不在个层。

其次是利结构。从数量上看，创想三维的 957 项利十分可观，但从分布来看，招股书中列出的"就业务而言属重大的利"，多集中在机械结构优化、易用改良、印精度微调等中低端改良与应用层创新。

那些真正决定行业天花板的域——比如功率激光器、金属印工艺、速树脂体系等，在招股书中并未见到。

当然，也由于消费 3D 印赛道门槛不，千元设备价格战演烈。这意味着创想三维即便走到了上市，但财务表现可能仍将存在条割裂的叙事线。

过去十年，3D 印行业始终在热与冷之间反复横跳。每轮热潮都伴随着套令人兴奋的技术叙事——从"人人都能制造"，到"分布式制造"，再到今天" AI+ 个化生产"。叙事在迭代，但底层的问题始终没有变：消费 3D 印的需求，究竟是阶段的兴趣，还是持续的刚需？在上市之后，创想三维将迎来严苛的拷问。

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